解开中国增长谜题

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　　人们在面对风险时似乎总是会暴露出问题。我们没有前瞻性。我们担心的事情，我们担心的危险常常都是不必要的。对于投资而言，这是个巨大的问题，对于我们生活的其他方面，这也是个巨大的问题。更要命的是，现代世界发达的媒体还在让问题变得更加糟糕。

　　最近一周发生的事情就是例子。

; G+ v  `* `7 O2 m# q/ X　　一直以来，要理解中国经济都不是什么特别困难的事情——打开货币供应的龙头，然后增长就源源不断流出来了。可是上周，却有数据显示，虽然信贷水平创下了历史纪录，但是经济的脚步却是跌跌撞撞。
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　　汇丰银行的专家们表示，在信贷猛增的环境之下，经济增长速度却减缓了，这实在是一道真正的谜题。

% A1 H  j8 G1 S　　或许是谜题，但决不能说是意外。难道说，我们还要更多的证据才会相信，中国的固定资产/出口增长模式已经难以为继了？
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　　我们今年已经目睹了中国的若干城市遭受严重的工业烟尘污染。与此同时，另外一桩公共健康恐慌H7N9如果进一步加剧，也可能让国家陷入准瘫痪。
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! C* E: ?* B3 K! F2 I　　在一切顺利时，人们通常都不会愿意改变什么。而现在，一些分析师推测，中国的领导人们已经意识到了自己走到了转折点，必须走上一条不同的道路，我们必须准备好迎接一场真正结构性的改革。
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7 h6 _0 _4 h' \- e. j! l3 }3 p　　从近期的经济增长迟缓当中，我们就可以找到一些线索。
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8 n9 O! A9 }$ s! g　　汇丰表示，因为出口趋缓，资本高度集中的基础设施投资不得不接手支撑经济的任务，所以增长速度也就减缓下来了。去年，出口在国内生产总值当中所占据的份额已经从20006年的近40%降低到了25%。这一转变导致了资本集约度增加，也就意味着每花出去的一元人民币能够换来的增长缩水了。
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! Q9 P/ @# E  j2 _/ U　　除开基础设施之外，房地产开发显然也是一个投资流动的重大目标。虽然在上个季度当中，国内生产总值增长速度减缓，但是房地产价格却再度上涨。据报道，哪怕近期已经采取了限制房价的措施，但是广州的房价上涨速度还是达到了近两年之最。

　　看上去，创纪录的信贷所推高的，并不是增长，而是价格。

7 Y; ~1 ^& j# V6 A- ~. D: \$ t　　不过，这谜题还有另外一种解答，即习近平主席的新政府推行了节约开支的政策。
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; a& c5 Q( M; o8 l, b+ X　　一些报道称，经济增长的速度减缓，和国有企业乃至政府本身的官方应酬及送礼活动受到了新的抑制有很大的关系。

) k  g, z/ Z2 z9 R0 _% B( K- z　　如果真的如此，这显然是个积极的信号。事实上，这甚至可能是在告诉我们，结构性改革现在已经开始了。

　　如果再考虑到地方政府和国有企业所背负的债务水平，这样的开支就更加难以站得住脚了。值得注意的是，上周《人民日报》还专文对早些时候的指责进行了否认——先前有报道称，政府的因公出国(境)费、公务用车购置及运行费、公务接待费，即所谓“三公”经费达到了惊人的9000亿元人民币。

　　一些分析师相信，北京已经准备好启动更广泛的变革。
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　　Moody’s Analytics认为，中国的潜在增长率下滑的速度超过了预期，使得新政府要提振经济，就不得不诉诸结构性改革。

　　美国银行美林的分析师们还补充说，上周国立媒体一系列的相关文章之后，国企改革的舆论已经逐渐形成。
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　　改革的重大障碍总是不得不与强大的既得利益集团相抗衡，而这些人常常是在XX党自己内部。不过，或许习近平已经做好了准备，除了刹住狂吃海喝的宴饮之风外，还要采取更广泛的行动。

　　如果真是如此，则关于中国股票的一些“正统”理念就有必要重新评估了，比如一些国企股票的防御能力。

* Z7 H5 j. E" @4 {　　美林指出，国企改革政策的关键之一，就是要降低严格控制之下的准入门槛，创造平等竞争的条件。在过去，购买一家大国企的股票往往会让投资者感到安心，因为他们知道自己投资的对象在世界最大的市场上拥有政府担保的，受到保护的垄断地位。
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　　诸如银行、电信服务、石油与天然气输送，以及电力等行业都在受保护之列。其他重要步骤还应该包括对国企债务毫无疑问的担保，以及让私营部门得到更多获取资本的通道。
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　　现在看上去，那些依靠政府许可的国企处境是最为脆弱的。他们将受到怎样程度的新竞争威胁，当然取决于改革的规模。比如，外国投资者是否可以得到更大的进入电信、银行或者保险领域的机会？
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　　伴随愈来愈多的中国企业希望进行海外扩张，北京必然会面对愈来愈大的要求他们在本土解除管制的压力。比如说，香港的无线运营商就抱怨说，中国移动[微博]可以在他们的地盘竞购频段，但是他们在大陆就没有这样的资格。

/ G5 }- c4 [3 L4 U5 @/ A7 C5 K　　美林还指出，与此同时，那些已经进入真正竞争性的，利润导向的市场的中国企业对于改革就没有那么恐惧了。这些领域包括零售、医疗保健、汽车、房地产、运输、钢铁和水泥等。投资者可以关注那些已经在全球层面上去进行真正竞争的企业。

4 ]) I: A0 [1 v7 o* n　　美林认为，整体而言，国企改革将对股市形成打压，因为那些受到许可保护的企业的股票的权重要远远大于那些没有的。

　　不过，从更长期的角度说来，改革将让中国经济走上更加可持续的发展道路。

　　归根结底，我们已经愈来愈清楚地看到，其实在中国的领导人那里并没有什么大的经济增长谜题，他们除了改弦更张已经别无选择。(子衿)
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