央行联手救市难直接阻止国债利率上升

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　　中金公司首席经济学家 彭文生

　　《六大央行联手为全球货币市场减压》

* e" k+ i5 f  r: N" i　　事件：

; J! @! p7 j- X0 n: v9 o　　11月30日加拿大银行、英格兰银行、日本银行、欧央行、美联储和瑞士央行联合宣布将从12月5日开始，将美元流动性互换利率下调50个基点，以加强各国向金融系统提供流动性的能力。我们的简评如下。

5 ]4 u8 r$ `6 l2 R8 m　　评论：

　　美元流动性互换协议如何运作？在这些互换协议下，美联储是最终贷款人，它先将美元借给其他5家央行。随后，这5家央行就可以将借来的美元再次出借给各自国家的银行，并收取一定利息。当互换协议到期时，5国央行将把获得的利息和此前借到的美元还给美联储。换句话说，美联储可以从这个过程获得一定的收益率，而且无须承担任何汇率和信贷风险(因为借出的美元最后还是以美元偿还，同时交易对手是各国央行)。但在降低互换利率后，美联储的收益会受到一定影响。

9 R1 ~1 m6 i. T: V& z3 W+ u0 g　　美元流动性互换工具早就存在，而这回的变化是把利率下调。这些互换协议在2007/8年全球金融危机期间，市场出现全球性的美元短缺时首次使用。近期以来，尽管欧洲美元短缺，欧央行对美联储提供的无限制的美元流动性需求并不大，交易量偏低——每周仅有5亿欧元，大幅低于2009年12月时每周90亿欧元的平均额。如果价格因素是导致互换协议使用率低的主要原因，那么下调互换利率这一措施将有益于在全球市场上纾缓美元融资的压力。

% c, `1 Z; T/ M: j/ @1 V　　但是，如果互换协议使用率偏低，是因为银行抵押品不足造成的，降低互换利率的作用可能不大。要点是，要获得央行提供的美元流动性，商业银行必须能够相应提供足够的抵押品。无论是借美元还是借欧元，需要商业银行提供的抵押品都是一样的。随着欧元和美元资金压力的增加，银行能提供的抵押品已经越来越紧张。最近几周欧洲国债价格的急剧下降，更加剧了银行提供抵押品的困难。

7 z/ [' \, b( T* R% z7 c. E　　最近美元流动性互换协议使用率低，尚无法确定是因为价格太高，还是因为缺乏抵押品。不管需求疲弱的真实原因如何，今天的声明至少应该在短期内能够对银行股起到提振信心的作用。然而，如果一周后欧央行发布的美元流动性交易量继续低迷，那么就能说明主要原因在于抵押品，这种短期的提振效果可能很快会消失殆尽。

% W& X7 g9 Q$ s) t　　另一积极的进展是这些中央银行同意建立暂时性的双边流动性互换协议。这些双边的互换协议，在欧洲银行越来越难从除美国以外的发达国家融资来维持日常运作之时，将起到缓解流动性紧张的积极作用。

　　最后，需要注意的是，这些措施目的在于帮助银行，而不是政府的主权债务。此次降息对银行提供流动性的措施，应该无法直接阻止国债利率的上升。只有政府的举措才是解决财政问题的唯一手段。

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