赤字高企导致希腊危机危及欧元 下一个或是英国

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　　师琰
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　　二千年前，希腊向欧洲输出了文明的光芒。而现在，欧洲可能再一次“被希腊化”。
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　　沉默了一周多后，被认为在希腊债务问题上扮演了不光彩角色的高盛，忍不住开始辩解。

　　不过，来自高盛执行董事科里根(Gerald Corrigan)的一番最新辩辞，又给市场来了当头一棒。

　　2月22日，他在威斯敏斯特参加英国下议院财政特别委员会(Treasury Select Committee)的听证会时声称，高盛绝对不是安排这些货币掉期合同的惟一参与银行。而且，也不止希腊一国，采用了这种“管理预算赤字和公共债务状况”的做法。

$ Z1 `7 c& B3 k3 G3 E( \2 N8 M　　“这(货币掉期)只是一种工具，英国也可以用。”这位纽约联邦储备银行前总裁对目瞪口呆的英国议员们这样说。

& i$ y. R1 m% k, U$ Z+ ~: D. A　　在欧盟，究竟还有多少国家借衍生工具掩盖其真实的赤字和债务问题？一片表面平静的“经济复苏”下，也许此刻暗流正汹涌。
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& }2 Q3 k  f2 p  ^　　除了希腊，市场对葡萄牙、西班牙、英国等存在类似财务问题的国家也是戒心重重。2月份开始，一个充满羞辱的缩写“PIGS”，成了那些债务缠身的欧洲国家在市场上的代名词。
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8 U( v/ O8 h$ j7 ?. t; l, ?　　“即使希腊没事了，市场也不可能恢复平静，关注焦点马上会转移到下一个问题国，风险最高的是葡萄牙。”某国际金融机构环球债务市场负责人在对本报记者谈到主权债券市场下一个可能的焦点时说。

　　今年以来，欧元已在因希腊问题所触发的系列担忧中下跌了5%，仍惨遭继续打压，难挽颓势。市场预计欧元汇率年内将继续呈走弱趋势。

0 S& a6 P" o4 G7 T$ B5 m　　希腊问题根源

  j0 x, T, i( s; @　　就在科里根发言前一天，高盛已在其官方网站，专门就高盛与希腊的交易发表一篇文章，辩解称有关交易对希腊的整体财政状况“影响甚微”。

　　一周多来，高盛这家华尔街最赚钱的投资银行因为帮助希腊掩盖预算赤字规模，以符合欧元区成员国标准备，而倍受舆论指责。高盛被指从希腊掉期交易中获利约3亿美元。
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　　高盛称，相关交易帮助该国减少了23.67亿欧元债务。希腊2001年赤字为GDP的4.5%，如果剔除掉期交易，赤字将占4.64%。2001年希腊的GDP约1310亿欧元，其债务占GDP的103.7%；到2008年，希腊的GDP约3570亿欧元，其债务占GDP99%。
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; c8 B/ G6 u/ w8 ~) k　　欧元区要求成员国预算赤字不得超过GDP的3%，政府债务不超过GDP的60%。希腊在1999年因不符合要求未能获准加入，直到2001年才被纳入欧元区。

2 C! _# q% B6 {2 G  r2 o8 z2 i　　欧洲统计办公室官员上周表示，该机构直到近期才知道那些交易。科里根则称，高盛在2000年和2001年安排相关掉期交易时已咨询过欧盟监管当局。
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　　不过，尽管科里根把高盛的行为辩护成是正当合法的，但他也承认，在事后的透明度方面确实应该提高。
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　　英杰华(Aviva)环球投资公司衍生品投资分析师赵雪松表示，实际上希腊的财政赤字问题由来已久，之所以最近达到顶峰，是因为市场在研究欧洲央行退出政策的时候意识到了这个问题。
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: I8 p/ @' k6 p$ V( b　　信贷危机爆发后，欧洲央行为了解决银行间市场融资问题，曾临时调整抵押债券的门槛：任何评级为BBB-以上的政府债券都可以用来作为抵押从欧洲央行获得短期融资(BBB-评级的政府债券要折价5%)，而之前用作抵押的政府债券必须有A-以上的评级。

　　随着经济企稳，市场认为这些应急措施会逐步取消，也即从欧洲央行获得短期融资的债券级别需要恢复到A-评级以上。希腊政府债券的评级是BBB+，这意味着一旦欧洲央行临时措施取消，欧洲银行将会大量抛售希腊债券。

; n3 r5 }/ A/ x1 O) V( |7 v! s　　这种预期导致市场上出现大量的希腊债券卖单。再加上新一届政府上台后公布希腊的财政赤字额从2008年占GDP不到8%飙升到2009年超GDP12%。“希腊债务危机”由此爆发。

7 @0 j% z- i. g  c7 p$ g- k　　希腊政府随后提交了一份削减财政赤字的计划，打算用3年时间把财政赤字从GDP的12.7%削减到1.9%。
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　　“这个数字有些太过激进，以至于市场上没有什么人相信。” 赵雪松说。他认为，希腊在增加政府收入方面大有可为，在控制政府开支方面也还有办法，最关键的问题是这份赤字削减计划预期的GDP增长率太过乐观。

; l, v5 I  v# G1 `$ j　　赵分析说，希腊的税在欧盟是非常低的，而且执行得也不严格，所以希腊完全有大幅增加税收的空间。另外，贸易运输和通讯占希腊GDP的30%左右，在经济危机中，船运业受打击极大，随着经济恢复，船运业恢复迅猛，这也可以给希腊带来很多税收。
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　　但是希腊预测GDP增长在2010年-0.3%、2011年1.5%、2012年1.9%，后两年的预期不低于经济学家对欧盟经济增长率预测的平均值。而对于一个没有什么制造业的国家来说，在经济恢复的前期达到这个目标比较困难。因此反而加剧了市场对希腊政府削减财政赤字能力的怀疑。
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　　长期收支失衡、无法应付自身庞大债务负担的希腊曾多次出现统计数据质量问题，这也加深了市场的不信任感。

0 Q5 K& ~' _, n- f' c% _: _; _　　四种出路假设
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3 g- O+ `+ {+ F- \8 G　　实际上，目前市场上绝大部分人都相信欧盟最后会出手相救，当然也会让希腊付出一定代价。作为进一步的表态，欧洲央行执委会成员斯马吉(Lorenzo Bini Smaghi)22日也明确表示，欧洲将用“钱”帮助希腊自救，并且数额会超过此前传言。
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# `, v0 v- _- P) |　　希腊目前身背3000亿欧元政府债务，需要在今年筹集530亿欧元，相当于其20%的GDP，并面临4月20日和5月19日两批共80亿欧元债券需要赎回。

* O; |' s& E! I　　希腊政府已承诺到今年年底将预算赤字从GDP的12.7%减少到8.7%。希腊总理帕潘德里欧日前向市场传递了乐观情绪，表示希腊3月中旬以前的借款需求都已获满足。
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$ e3 H' C1 |1 Y　　前述资深债券交易人士向记者表示，希腊在欧洲总体份额较小，只占整个欧元区GDP的2.7%和 欧元区公共债务的3.9%，2009年GDP下滑1.2%，也低于欧元区整体下滑3.9%的水平。
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# `$ ]) @  h0 j, z; w　　而且希腊银行系统相对健康，国内存款来源扎实，实际上对欧洲央行融资依赖正在逐步减轻。
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　　尽管所占体量小，但在一个未稳定的全球经济和市场环境中，希腊问题如果演化为现实的债务危机，难免触发金融市场上的连锁反应。

　　上述分析人士称，希腊国债违约风险不大，一方面希腊新政府已在推进财政调整和紧缩，全球外部市场环境改善也有利于希腊自行解决。而欧元区可能被波及到，降低了希腊违约可能性——欧元区国家不会愿意看到希腊问题持续恶化进而造成自身融资成本上升。

　　从目前情况看，希腊问题演化走向及可能产生的市场影响可分为几种情形：

　　最可能发生的情形是希腊自身能够解决赤字及债务问题。

　　这种情形下，债券市场上，希腊会如同往年般在上半年完成80%的融资计划。在这种情况下，希腊问题对欧洲债券市场和证券市场影响有限。因为希腊银行系统依然“相对”健康。

　　第二种不太可能发生的情形，是希腊不能履行其财务承诺，欧元区紧急援助希腊。
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　　这种情境下，希腊不能在公开市场上融到足够的资金，以保证其到期债务能够滚动式偿还。更有可能的选择是欧元区担保希腊发债融资的做法，类似危机时期担保银行发债。欧元区将有可能接手希腊财政，并设置严格的财政约束条件。尽管市场会惊恐，但避免了希腊国债违约。这将导致欧元汇率进一步走弱。而对全球证券股市的影响有限。

　　如果是这样的情况，债券市场上，希腊的评级将继续下调，并波及葡萄牙、爱尔兰、奥地利等债务比例高且流动性稍弱的债券利率差(SPREAD)走高。
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9 c4 `/ i  l$ N; R! r; `　　以后，随着欧元区达成一致救助，危机国家的利率差会显著收窄。德法等欧元区核心国家的主权债券风险则上升。这也会表现在不同国家的信用违约产品(CDS)上。

　　牛津大学经济预测国际经济学主任、英国皇家国际事务研究所高级研究员罗西教授(Vanessa Rossi) 指出，并没有毫不费力地解决希腊债务危机的灵丹妙药，她认为希腊将难以避免经济衰退。而且，如果这轮新的赤字紧缩方案失败，下一步将只能求助国际货币基金组织，或者是沿着“布雷迪债务”这一退路来实施债务重组计划。
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, `* t+ z$ Z8 z" n　　下一块骨牌：英国？

　　尽管英国无缘纳入“PIGS”，McWilliams也毫不客气地指出，英国经济现在已经走到“距离悬崖边仅剩5码”的距离，稍稍刮过一阵意料之外的狂风，也能将其吹落悬崖乃至“玩完”。
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　　同样债务缠身的英国、日本和美国，因为有自己独立的货币系统，理论上说可以无限印钞还贷款，虽然这样做通货膨胀将不可避免，但这三个国家大量发债，市场却并没有过分担忧。

: a, g( o* E  s' s8 F8 V　　“目前对于英国和美国的担忧，主要是它们会不会丢掉AAA这个最高的评级。而违约风险对于英美两国来说还非常远。”赵雪松说。

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